智富增值 - 不同市場 市盈率為何不同?

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不同公司的市盈率都不同,主因是對該公司未來的看法,如會否維持高增長。一般而言,高增長的公司市盈率較高, 例如期望每年有百分之二十的成長,其股票可以賣二十至三十倍;假若認為高增長不可持續,其股值可能回落至百分之十至二十。恒生指數成分股,在牛市時可平均高達三十多倍,在熊市則為八至十二倍。

目前,美國道指的市盈率有二十三倍,納斯達克有二十七倍,上海綜合亦有十四倍,唯獨香港只有十倍,而這種美國高、中港低的現象亦已持續很久了。筆者想問的是:為甚麼不同市場的市盈率會一直有所差異?

論盈利增長,眾所周知中港的經濟增長完勝美國,所以不能解釋兩地市盈率之南轅北轍。那麼,應該跟投資者如何看待市場有關,而非公司的不同。美國相對中港股票市場之不同,相信在於貨幣能否自由兌換,其次可能是對法制保障及當地政府之信心。

對投資美股的人而言,貴一貴都買入,可能認為是好的資金避風港,需要用錢時拿着美元到處去,問題亦不大。對投資港股的人而言,沽掉股票後的港元因聯繫匯率的保證亦可兌換美金。至於投入中國股市的人,要把人民幣轉換成其他貨幣,可能需要多點手續,如不兌換外幣,就要看究竟有多少國家願意接收人民幣, 然後該國央行會願意將錢放回中國人民銀行的戶口作儲存之用。

如果不是貨幣兌換問題,則可能是對法制及政府信心之別,當中可分成是對市場資訊真確度,或者是政府執行法律方面。如果對資訊有懷疑,這會帶來不確定風險溢價(uncertainty premium),估值亦會偏低;第二是對政府公平執行法律之能力, 資金安全性會打折扣(discount),這樣就較能解釋中港股市之低估值問題。第三,亦有可能是資金池的大小問題。一些細小市場如新加坡,它沒有上述討論的問題,但其市盈率仍是低(約十一倍)──畢竟傳統上真正的國際金融中心,只有紐約、倫敦、香港、東京,而資金會講求有買有賣;若資金池太小,會令人有所憂慮,恐怕出貨時無人接貨, 這亦可能影響估值問題。

撇開市盈率不談,今天香港面對不少政治困難,前景不明朗對投資者始終是負面消息。


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